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王涵:美国股市将是最危险的地方,中国市场受其影响有限。

时间:2018-11-29 00:29 作者:皇马国际娱乐点击:

本文来自兴业证券,作者为王涵,原标题为0x9A9A]0x9A9A]

指南

《水长,致远——兴业证券2019年年度策略会纪要》,

1)接下来,它将改变整个金融市场的生态,(“长水”)可以继续只是2017年金融市场流动性时期的预览;

2)该政策将对经济产生短期影响,但已开始解决一些长期问题,但从长远来看,我们可以更乐观(“达到”)。

本文观点不代表智通财经观点。

1)明年海外环境“气氛”。利率的上升可能是市场的一个主要矛盾。一个看似安全的地方 - 美国 - 世界金融市场可能是最危险的地方。对中国金融市场的影响可能有限。

2)尽管经济方面,明年仍然存在下行压力,但目前的主要矛盾实际上是经济增长而非金融。随着财务状况的改善,公司2019年的经验可能会好于2018年。

3)中国的政策已开始更加关注长期问题。你也更注重环境保护,社会保障,过剩和其他不平衡。在本轮经济转型过程中,资本市场的重要性将显着增加。

4)融资期将延长金融市场,改变市场环境。扩大整体流动性,关闭中国金融市场,从房地产市场,养老金市场,机构市场和外部流动性入手。这也意味着市场只能预览,市场将在2017年归还“价值”模式的投资来源。

文字

“气氛”A)海外,最受关注的是美股的风险。

首先,许多资产的外部估值 - 尤其是美国股票的估值 - 非常危险。我们知道,自金融危机以来,中央银行的货币宽松政策已经造成了一切后果,金融资产的价格 - 特别是估值大幅上涨。在此过程中,自2012年以来,对美国资产的乐观程度有所提高。评级上升到某个水平,我们看地图 - 报告的标题是《水长,致远》,这个题目有两层含义:

资料来源:耶鲁大学工业安全与金融研究所,

在这近近一个半世纪的图表中,我们可以看到美国股票的现值已经超过了1929年之前的互联网泡沫水平。

其次,美国经济和企业基本面面临巨大的不确定性,全球化的阴影使企业利润恶化。我们知道今年美国“能够恢复美国工人失去的地位”,因为特朗普这个词引发了贸易摩擦。但是,应该指出的是,在全球化进程中,美国公司是全球化的受益者。从1989年到2009年的过去20年里,我的美国利润总计约为15万亿美元,但考虑到利润(利息,资产价格汇率等)美元。在全球化进程中,美国工人付钱,但美国公司受益。然而,一旦“全球化外”流程开始,美国公司的市场预期也必须大幅降低。

第三,全球流动性实际上已开始加强。市场认为美联储2013/2014年的政策变化是流动性的转折点。事实上,2014年仍然可以找到流动性 - 如果我们认为美国,欧洲,日本和其他央行的完整资产负债表仍处于2017年的扩张期。与此同时,随着FRB的扩张结束以及日本央行和欧洲央行的扩张加速,全球流动性继续扩大。在这个过程中,全球利率没有有效增长,但随着流动性从美元变为欧元,美元走强。以下情况是欧洲央行的扩张将于2019年结束。流动性的真正转折点将来临。美元优势的过程中,但可能性已经结束,利率上升对股票的历史顶部估值,它已成为主要的矛盾是一个很大的风险。

第四,如果美国股市下跌,那么被推向流动性的“美国经济复苏”的基础将开始崩溃。从这一时期的美国数据来看,金融资产价格上涨,贡献了9%,占总资产负债率的15%,座位维修居民的余额。如果美国股市下跌,美国金融危机后未来10年的“复苏”实际上会发现当地的每个人都非常脆弱。此外,如果你看看美国公司的支付能力,罗素2000指数由中小企业主导,并且自2014年美联储扩张到2008年危机水平以来持续恶化。而大型企业 - 标准普尔500指数目前并没有下跌,但我可以从过去两年的全球融资中受益,大型公司仍然可以因为宽松的欧洲,日本货币政策我想。然而,一旦欧洲地区的扩张明年结束,大型美国公司支付的能力不会成为风险。

第五,中国在这个动荡的过程中受到心理影响,但事实上中国可以成为一个避风港。如上所述,当欧洲的扩张结束时,美元的压力实际应用,利率上升正成为一个主要矛盾。这个比例更容易受到美元的影响,因为“短期外债/外汇储备”比率越高,关键指数(图片横轴下方),研究新兴市场最便宜的强势美元价格。经济对利率上升风险的脆弱性与总负债有关(下图中的纵轴)。债务总额越高,偿还债务成本越高。因此,土耳其,阿根廷和其他经济体今年在下图中的影响最大。明年,匈牙利和智利等经济压力将会增加。然而,在这张图中,我们可以看到大陆的汇率和利率的脆弱性并不高。

最后,这种大趋势可能刚刚开始涉及外国资本对中国资产的分配。如果看一下美国,欧元区,英国,日本的外国投资组合投资规模(高流动性金融资产),不到4%的中国成分(约30亿美元)经济(1.2万亿美元)。考虑到中国经济的规模,这种构成的比例实际上非常低。其次,一些投资者对今年的“A股投资外资”提出了质疑。中国已进入国际市场,五年CDS基础,2015 - 2016年约120年交易,但今年下跌至去年后的60年处于相对较低的水平:在这种意见中,我观察了提示。换句话说,外国投资者认为中国资产的整体风险溢价与过去两年相比下降了一半。所以,事实上,很多国内投资者对中国今年非常悲观,但外界投资者实际上对中国更为乐观。

B)2019年的国内基本面:衰退,但公司感觉更好。

去年我们比市场更谨慎。去年年底市场上一个非常流行的词是“弹性”。后稳定经济似乎2016-- 2017年,2018增长不无非是打破了问题的7%。但是,我们当时写的年度报告标题为《远方的风景,眼前的坎儿》。 2016-2017年的事实,在汇率变动,如果洒在PPP + 7 1万亿2016年至2017年,然后在今年的纱线达到2018-10经济复苏,我认为到2010年2019年至2009年财政刺激的经济衰退配对,2011 - 2012年的经济衰退是相同的逻辑。

在经济增长方面,明年仍将面临下行压力。思潮后,2011多2011接近的感觉,基础设施投资增长的非常相似,今年相同的基础设施项目,届今年大幅放缓。但经过多年的基础设施,房地产投资一般,所以作为房地产投资,房地产投资在2019年放缓在2012年放缓是必然的。另一方面,我们观察到中国出口抵抗的贸易摩擦将更加明显。因此,经济增长将在明年年中缓慢下坡,但在支票底部的中期增长可能需要很长的时间。

但目前的主要矛盾是金融而非经济增长。为什么今年的股市很差。事实上,就GDP增长率从6.5增加到6.5,下降幅度很大,但财务状况却在加强!为什么我们今年有3家非金融公司,因为我们在三季度看来公司数据?我觉得最后一个季度更糟糕的是消费投资的现金流经营性现金流基本上没有延长,但实际上是一个相当大的改进,核心从2007年达到较低的十年中,现金流的第二还原基金第三与去年同期相比!许多利润的业务,而不是事实,但现金流的问题,这触发了今年的资产负债表问题。在这方面,我们预计随着我们调整最近的财政政策,金融环境将会改善。因此,2019年的企业情绪可能会好于2018年。

c)随着“不需要在我身边”的政策被理解,资本市场的未来重要性将会增长。

“不需要和我在一起”意味着政策不再是一个短期问题。在第19次全国代表大会去年如果我们结合所提出的今年“无我做从咨询”两会,从“失衡”的问题开始指出的那样,我们有中央政府现在好建议的理解了一系列举措你可以。我们举三个例子。

“开发非对称”问题解决方案的一个示例:整篇报告,我们有四个判断:。我们知道,中国过去的快速增长导致了经济的快速增长。事实上,环保问题供不应求。如果我们只对短期的增长问题感兴趣,因为这意味着环境保护强调,短期内付出更多的民营企业的问题将是“倾销”。但是,“你以后不要在我有”的心态可能意味着牺牲短期增长和处理未在过去有效解决的问题。从长远来看,这显然更合理和必要。

“发展不平衡”问题的解决情况:标普500指数的席勒市盈率(经济周期调整后的市盈率)我们知道,今年是市场化改革非常高的要求。市场有很多好处,但我知道市场可能带来的问题是过多的。在完全市场化的情况下,过度处理的问题通常基于危机。例如,在过去的两年里,我们供应和环境保护政策是相对于上游煤炭,钢铁等行业利润较高的混合物。如果它完全以市场为导向,今年的必然结果就是这个行业的产能大幅扩张。但在这些行业的下游地区,对基础设施和房地产的需求很大。如果以中长线思维,对基础设施的需求,房地产下降到一定的产能则市场力量将不可避免地对房地产和基础设施需求的扩展,导致正常的大上游产业的产能达到了峰值。供给方面的改革在短期内为经济增长付出了代价,但从长远来看并不是这样。

“发展不平等”案例研究:1 .环保今年更严格的社会保障支付规定给公司的生存带来了压力。从短期来看,社会保障征收的增加将导致一些过去没有社会保险的公司真正面临生存压力。另一方面,无论是否接受大额养老金索赔,中国都有一个快速老龄化的社会。根据2017年社会保障白皮书,中国只有27%的公司完全符合社会保障。显然这个问题不会在早期得到解决,从长远来看会导致更大的问题。 “它不需要在我身上”意味着牺牲一些短期利益,但这意味着你可以通过追求经济增长来丰富你的“瘦身”社会保障体系。

解决“稀缺发展”问题的关键是发挥两个主要好处。我们上面提到的是发展不平衡的问题。那你如何解决发展问题呢?事实上,中国最大的首都是改革开放以来的1亿多大学生之一。其次,我们拥有世界上最大的潜在市场和最完整的产业链。将两者结合起来,对于中国未来的经济发展来说,最重要的问题是它能够回收它所学到的高等教育集团,并从事高附加值的工作。也就是说,关键是经济结构的变化,增长动力的转变,或“高质量的发展”。

在变革过程中强调了资本市场未来的重要性。首先,随着企业想要改变,经济变革是一个优先事项。资金来自,股票或债务融资。但我们知道,与许多发达经济体相比,中国目前非金融部门的债务与GDP比率已达到261%(今年第一季度的国际清算银行数据)。在“稳定杠杆”的背景下,未来的债权人(信贷)市场需要解决经济变革的资金来源,但实际上空间有限。另一方面,经过多年经济的快速发展,中国上市公司的市值仅占GDP的69%,远低于发达经济体和许多新兴经济体。在空间方面,未来的经济变化和资本市场的重要性也大大增加。

创新发展也需要股权基金。我们知道,创新本身是非常不确定的,如果一旦公司是公共固定收益投资者,一旦公司破产,投资者可能损失全部本金,公司将核销债务。因此,通过海外经验筹集的资金也更多地依赖于股权融资。对美国创业公司的调查显示,一般企业家的股票融资额是债务融资额的三倍。即使像Facebook这样的大公司在2011年上市之前,其总负债仅占总权益的三分之一左右。如果未来的政府想要鼓励更多上述人才的创新,股市的重要性也很明显。

4)“水龙”:长期资金将加速进入金融市场,这将对市场生态系统产生深远影响。

中国的资产和负债似乎有一个非常不合理的现象。我们知道经济变化需要“长钱”,但事实上中国金融市场的“短钱”率更高。有趣的数据是,中国居民的平均年龄现在约为38岁。你可以想到60岁时的退休率达到顶峰。那么我们可以认为中国债务减免的平均持续时间超过20年。但资产方面怎么样?很少有人会购买20年的融资。事实上,如果你比较股票发行的,并在过去几年的资产管理产品的尺寸,就可以计算出中国平均每年的六倍的资产管理和资产管理的平均持续时间为两个月。债务方为20年,资产方为2个月。这显然不是一个非常合理的资产负债表成熟度匹配策略。那么这种现象的原因是什么呢?

房地产已经吸收了大部分长期资金,“保持而不是猜测”预计会将“长钱”带回金融市场。如果我们计算居民对房地产的资源分配,可以减轻中国资产和负债的期限错配问题。虽然数据是在美国房地产市场在2005年的热销期有趣的房地产占资产的三分之一居住,中国社会科学的数据大约是在2014年中国房地产总资产数据。比例达到54%。这是2015 - 2016年的另一轮房地产。此前,房地产本身是负责一些居民的退休和长期投资的,“吸收大量的长期资金已经只剩下唯一的大部分金融市场流动的短期资金。然而,19日,“不要以为房子”,在国民议会预计将下降,而房地产提案的基金预计将有长期流动性的金融市场份额的上升。

社会保障计划的建设正在加速,预计将在金融市场投入更多资金。如前所述,政府对中长期问题的关注可能意味着中国的社会保障体系将成为政策层面的优先事项。第二个政策的建设,社会保障的第三个支柱相关的日益复杂,可能相关的税收政策,如果我们能加速下降,基金将得到加强。这个区域的空间实际上非常大。中国的养老金总额约占GDP的10%,但许多发达国家占60%以上。养老金建设的步伐直接影响到一些长期资金肯定会增加金融市场的分配。国外经验表明,向股票和债券市场分配养老金是整体资产配置中最重要的两个组成部分。这也有助于吸引长期资金进入金融市场。

《理财新规》消除资本流入股市的障碍,使资金来源更加稳定,并改变制度行为。 2017年,我们看到银行融资资金通过外包继续进入金融市场。资金管理机构也有相对稳定的财产,但风险管理意识强,因为资产管理机构也对行为进行了适当的调整。例如,在资金量在银行基金公司的通道后,投资业绩还是不错的足够的钱,你得到的将预期的未来来源是相对稳定的公司,但dongsieyi的更多的情况下,如果资金投资公司“踩雷”的争论龙头股的基础上的缺陷,它会影响该基金这个来自金融渠道的下半年获取资金的整体面貌。在这种情况下,您更加关注基金会,迫使投资资产管理者更加关注投资目标的质量和长期前景。 “2018年为什么要改变市场的风格?”也许有人会问,我们今年应该还记得,除了时间,市场担心“我能买钱银行股权基金?”让去年的不确定性投资基础的基本面,而不是投机风格,已经被混淆了。然而,随着最近出台新的金融法规,已经很清楚银行的公开发行可以通过公共资金或直接向股票市场提供资金。因此,这部分基金已进入市场并且没有障碍。

随着外国投资的继续,“核心资产”竞争将再次升温。首先,我们对外部金融资产的评价很高,外资对中国资产的兴趣正在增加。有些朋友说,“你为什么不买另一种新兴市场股票呢?即使资金从美国资产中撤出,为什么不来中国?”这里我们展示了我们之前创建的深度报告中的表格。这是外国投资者在主要新兴市场投资的前15家公司。例如,台积电可能是台湾公司中占据榜首的台湾公司,但实际上外国投资是88%,第二家公司是韩国公司三星。但实际上,外国机构占普通股机构所有权的52%,优先股股东占80%。换句话说,这些公司非常好,但外国投资非常沉重。是否有一些公司可以面对13亿人口的市场,该公司尚未关闭该股票?只有中国的A股可用。

因此,2017年大型资产的趋势可能只是预览。最后,让我们看一下120天业力率(最大回归和利润的比率)与中国股票和债券的一系列指数的图片。正如您所看到的,2017年是非常特殊的一年,而今年,中国100大股票(CSI 100)是股市中最高的。如果2017年提到的机构风格敏感的长期基金进入市场,则是市场风格发生巨大变化的关键原因,2017年CSI 100指数受到打击。从上述长期资金将进入金融市场的角度来看,2017年的市场风格可能是预览。

2. 供给侧改革。

1)明年海外环境“气氛”。利率的上升可能是市场的一个主要矛盾。一个看似安全的地方 - 美国 - 世界金融市场可能是最危险的地方。对中国金融市场的影响可能有限。

2)尽管经济方面,明年仍然存在下行压力,但目前的主要矛盾实际上是经济增长而非金融。随着财务状况的改善,公司2019年的经验可能会好于2018年。

3)中国的政策已开始更加关注长期问题。你也更注重环境保护,社会保障,过剩和其他不平衡。在本轮经济转型过程中,资本市场的重要性将显着增加。

4)融资期将延长金融市场,改变市场环境。扩大整体流动性,关闭中国金融市场,从房地产市场,养老金市场,机构市场和外部流动性入手。这也意味着市场只能预览,市场将在2017年归还“价值”模式的投资来源。

3. 社保。

(编辑:Jo Yulin)

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